摩根士丹利：YCC“微调”将稳住利率 日特估还能继续

7月底，日本央行意外之举，引发全球市场震荡，日本10年期国债收益率一直面临上行压力。

摩根士丹利在最新的研报中指出，日央行维持10年期国债利率0%±0.5%的波动区间不变，但是允许利率超过0.5%，将购债固定利率定为1%，实质上基本等同于将YCC区间上沿扩大至1%。

(资料图片仅供参考)

但在上周的会后新闻发布会上，植田和男解释道，此举背后的一个关键推动因素是为通胀上行风险做好准备。大摩分析指出，日本央行成功地将 "调整YCC"与"货币政策正常化"区分开来，这使得短期利率预期得到锚定，稳住了日元利率。

7月31日周一，日本10年国债收益率跃升至逾0.6%的高点，日本央行立即宣布启动计划外的购债行动来抑制收益率上涨势头。而8月3日周四，日本10年国债收益率上涨1.5个基点，触及0.640%，达9年新高，日本央行第二次动手，表示将购买4000亿日元（28 亿美元）国债券，10年期国债收益率应声小幅回落。

新加坡银行外汇策略师Moh Siong Sim称，日本央行一周两次的计划外购债行动表明其有意控制收益率，该行不会容忍YCC在短期内升至这一水平。

看好日本10年期OIS价格

从10年期隔夜指数掉期（OIS）来看，大摩认为，日本投资者或在夏季前寻求套利，这将对收益率造成下行压力，10年期OIS（10年期隔夜指数掉期）价格便宜，建议直接买入：

我们认为，鉴于银行长期以来一直低配日本国债，当前银行的需求可能会特别强劲。因日本央行相关政策的不确定性，预计日本国内投资者仍不愿承担额外的期限风险，因此我们之前建议持有10年期日本国债。

不过，我们现在建议转为直接持有10年期OIS。相对于市场对未来加息的定价和10年期美国国债收益率，日本10年期OIS看起来很便宜，因此在空头回补的情况下，有相当大的反弹空间。

大摩强调，本次调整带来的日债利率上行幅度可能仅有15bp，10年期日本国债收益率将维持在0.5-0.6% 的区间，考虑到10年期美国国债收益率水平和供需情况的，这一水平是合理的，相比去年12月YCC调整后日债利率上行近25bp幅度较小：

因此，在传统的 "夏季反弹 "到来之前，市场条件可能有利于收益率波动性下降，从而激发投资者对套利头寸的更大需求。除了信托银行（养老基金）之外，投资者作为一个整体似乎基本上都在暂缓购买日本国债，希望最终的YCC调整能让收益率上升到更有吸引力的水平。

抑制日元贬值预期

大摩认为，外汇价格对日本央行“意外微调”的反应似乎相对有限，因为市场现在已经明白这不是 "正常化 "的第一步。由于日本当前已久缺乏提振日元的助推器，此举有助于抑制贬值预期，但对升值推力或有限：

YCC区间放大后，10年期日债收益率上行，美日利差或将收窄，美元/日元受到资金参与者的空头回补和国内投资者的逢低买盘的影响，日元在短时间内攀升。

但市场很快意识到，日本央行是为了增强货币政策的可持续性，而非迈向 "正常化"。这可能有助于解释为什么美元/日元没有做出更剧烈的反应。

鉴于日本央行现在看来将在一段时间内维持其政策不变，人们的注意力可能很快就会转移到美国方面。

如果美联储的鸽派行动与较低的通胀率同时出现，我们预计日元将再次因两国间政策趋同而走低，我们维持美元/日元空头头寸。

为日股未来6-12个月的进一步上涨做好准备

大摩认为，日本央行成功地让政策更加灵活，同时并未发出开始紧缩周期的信号。10年期日本国债收益率1%的确定上限将遏制国内金融业的尾部风险，同时有助于抑制日元贬值预期。声明中保留了鸽派的政策前景，而这一政策举措都让日本的宏观经济环境更为稳定，有助于股票投资者对未来的运营环境形成更清晰的认识：

我们对日本盈利和估值的三个关键驱动因素保持不变，即宏观（名义 GDP 增长）、微观（企业自身）和多极（供应链和投资组合分散化）。

根据我们的数据分析，投资者仍对日本股票持乐观态度，而且我们认为在两个最主要的风险（即美国硬着陆和日本央行调整）都消失后，外资流入将很快恢复。

我们将日本东证指数的目标定为2400 点，这意味着较当前水平（截至8月3日的2268点）还有5%的上涨空间。

在市场中，大摩看好面向日本国内的行业，而非出口行业，看好运输和建筑行业：

这两个行业将受益于我们对名义GDP增长前景的看好以及企业改革带来的惊喜。

野村此前也认为，日本央行“偷袭”是日股“最后的坏消息”，称有三个原因继续推高日股：

1、市场现在更加广泛地意识到，YCC的调整不会直接导致关键短期利率（-0.1%）的上调。由于美国和欧洲的加息周期似乎已进入最后阶段，海外对利率的上行压力较小。

2、名义日本国债收益率的上升伴随着通胀预期的上升，而实际收益率仍处于负值区间。

3、除此之外，由于日本央行在10年期国债收益率上限上引入了更大的灵活性，就日本央行采取鹰派行动的风险而言，许多人认为这可能是目前最后一个坏消息。